Novinky

Měnová politika se na opačných stranách Atlantiku rozchází: zatímco americký Federální rezervní systém usiluje o podporu růstu prostřednictvím snižování úrokových sazeb, eurozóna vykazuje stabilitu. Na obou stranách však může být výnos dlouhodobých dluhopisů pod tlakem vzhůru — mimo jiné kvůli rostoucím státním dluhům. „Investoři by měli přizpůsobit své strategie,“ říká Jan Zendulka, CEO ve společnosti Moventum a.s. Segment středních splatností a korporátní dluhopisy nabízejí zvláště zajímavé příležitosti.

Globální trhy s dluhopisy se právě přeuspořádávají. Zatímco americká ekonomika v třetím čtvrtletí vykazovala nejprve odolnost nad očekávání, signály ochlazování — zejména na trhu práce — přibývají. Naproti tomu v Evropě pomáhají vládní výdajové programy stabilizovat růst.

Dochází i k divergenci inflace: v USA zůstává inflace výrazně nad cílem Fedu. V srpnu činil klíčový deflátor PCE 2,6 % a jádrová inflace 2,9 %. Hlavními hybateli jsou ceny bydlení a zdravotní služby, s dopady tarifu a imigrační politiky USA. Přesto Fed nedávno snížil svou referenční sazbu o 25 bazických bodů, primárně v reakci na slabost trhu práce. Členové Fedu nyní očekávají další dvě snížení do konce roku.

Po tomto snížení výnosy dvouletých amerických pokladničních poukázek na krátkou dobu klesly pod 3,5 %. Současně však rostoucí státní dluh tlačí výnosy delších splatností nahoru. Oba tyto faktory zvyšují pravděpodobnost strmější výnosové křivky. „Pro investory je proto atraktivní pozice ve střední části křivky,“ vysvětluje Jan Zendulka: „zvláště v rozmezí tří až pěti let, a především na kratším konci mezi jedním a třemi lety.“

Obraz je smíšený u amerických korporátních dluhopisů: v segmentu high yield jsou rozpětí pod svým dlouhodobým průměrem, což naznačuje, že kreditní riziko není výrazně zvýšené. S výnosy okolo 6,6 % tyto cenné papíry stále poskytují určitou ochranu proti rozšiřování spreadů. V sektoru investičního stupně jsou rozpětí historicky úzká — asi 50 bazických bodů. „To opravdu odráží fundamentální sílu mnoha společností,“ poznamenává Jan Zendulka. „Nicméně výnosy kolem 4,8 % působí chudě vzhledem k politické sazbě 4,0 až 4,25 %.“

V eurozóně je inflace přesně na cílové úrovni Evropské centrální banky, tedy 2 %. Jádrová inflace (2,3 %) rovněž nevykazuje výrazný hybný moment. Levnější energie, nízkonákladový dovoz z Číny a možná posilování eura podporují disinflaci. ECB proto momentálně přerušuje další krok. Pro německé státní dluhopisy to znamená omezený potenciál růstu: desetileté výnosy jsou nyní kolem 2,7 %, ale vláda si bude výrazně půjčovat prostřednictvím dlouhodobých emisí, což naznačuje další růst. „Stejně jako v USA, kratší splatnosti a střed křivky vypadají atraktivněji než dlouhé dluhopisy,“ komentuje Jan Zendulka.

U evropských korporátních dluhopisů se silné fundamenty emitentů projevují rovněž s velmi úzkými spready. Nicméně u evropských high yield dluhopisů, s výnosy kolem 5,4 %, je profil výnosnosti atraktivnější než u investičního stupně, který dosahuje průměrně jen 3,1 % a sotva překonává výnosy státních dluhopisů. „Vidíme proto lepší poměr rizika a výnosu u high yield,“ říká Jan Zendulka. Kvalita emitentů zůstává klíčová: „Vysoké výnosy nikdy nepřicházejí bez rizika,“ upozorňuje.

Zendulka také vidí rostoucí atraktivitu v dluhopisech rozvíjejících se trhů denominovaných v domácí měně. Kromě přesvědčivých reálných výnosů mnoho zemí vykazuje solidní fundamenty, má prostor pro snižování sazeb a těží z nedávné slabosti amerického dolaru. Trhy jako Brazílie nebo Mexiko nabízejí potenciál reálných výnosů a další měnové zisky. Tato třída aktiv je však stále citlivá na vývoj amerických pokladničních dluhopisů: rostoucí výnosy mohou zatížit kapitálové toky a zvýšit náklady na financování pro emitenty. „Aktivní řízení rizik je proto nezbytné,“ zdůrazňuje Jan Zendulka.

Závěr Zendulky: „Nízké sazby v Evropě a měnové uvolnění v USA vytvářejí selektivní příležitosti.“ V USA vypadají atraktivně alokace do krátké a střední části křivky, stejně jako vybrané pozice v high yield. V eurozóně slibné strategie spočívají ve využití strmější křivky a pečlivě vybraných investicích do high yield. Dluhopisy rozvíjejících se trhů navíc přinášejí další možnosti diverzifikace: „Vyžadují však pozorné sledování úrokových a měnových rizik,“ varuje Jan Zendulka.